@S. McCoy - 10/11/2010
En esa Antología del Disparate que es la última emisión de bonos por parte de la Generalitat de Catalunya cada día se escribe un capítulo nuevo. Como saben se trata de una colocación a un año que ofrece, al inversor minorista, una rentabilidad del 4,75%. Un retorno atractivo, sin duda, para los particulares en un entorno de bajos tipos de interés como el actual. De hecho, conocimos ayer cómo el importe inicialmente previsto de 1.890 millones, ampliado con posterioridad a 2.500, se podía situar finalmente en 3.000 millones de euros (algo discutible ya en la propia web de la Generalitat limita la ampliación a esos 2.500 mencionados). De este modo se suavizaría el prorrateo entre unos demandantes que habría solicitado cerca de 5.000 millones. Sin duda, una buena operación para los compradores.
Sin embargo, desde el punto de vista del emisor, el desaguisado es de tal calibre que, de no ser porque hay elecciones legislativas en Catalunya antes de final de mes que van a hacer el trabajo sucio, debería traer de la mano el cese fulminante en sus responsabilidades ejecutivas de todo el equipo económico-financiero de la Generalitat. Veamos por qué:
Es evidente que se avecina un cambio de gobierno en la región. Muy mal tienen que estar las cosas para que la oposición no haya puesto el grito en el cielo y sólo haya echado de menos una consulta previa a la transacción por parte del Govern. Oportunismo político al por mayor. Cualquier financiación a un plazo tan corto de tiempo es, por definición, para circulante, esto es: pagos perentorios. Suena, por tanto, a patada a seguir que esconde una ausencia de programación de tesorería que debería poner los pelos de punta a los sufridos ciudadanos catalanes. Comisiones aparte, sobre las que volveremos más adelante, el nuevo Gobierno tendrá que devolver 3.142,5 millones de euros en 12 meses. Si la situación económica no mejora, y con ella la recaudación fiscal, ¿de dónde los van a sacar? Herencia envenenada. Apunten este dato: se renovará la emisión. Ya veremos en qué condiciones.
Se ha interpretado como una alternativa desesperada, única salida ante el cierre de los mercados internacionales a la deuda de determinados emisores y la negativa de la banca a seguir aportando dinero “a fondo perdido”, esto es: sin garantías de devolución y sometida a la tiranía de las sucesivas refinanciaciones. ¿Seguro? Antes que ponerse en manos de las entidades financieras hubiera tenido más sentido pedir prestado el rating al Estado –a través de un aval explícito- que es quien, en definitiva, tendrá que arbitrar líneas extraordinarias de crédito en caso que la región se vaya a pique. De no hacerlo, toda España iría detrás. Deuda a corto, riesgo España es algo bien distinto. El maldito café para todos que muestra ahora su sabor más amargo e impide asomar la patita. Pan para hoy…
Mala planificación y aún peor ejecución. Los bonos compiten directamente con los depósitos bancarios no estando garantizado en ninguno de los dos casos el abono de los intereses prometidos ni la devolución del principal, aunque en el caso de estos últimos quedan cubiertos en caso de quiebra por el Fondo de Garantía, con el límite de importe fijado por la Ley. Si cayera la entidad depositaria, la deuda regional quedaría protegida por su condición de activo financiero inmediatamente traspasable, lo que constituye una ventaja. Existe además una garantía implícita adicional a la pública que hemos mencionado en el párrafo anterior: el carácter popular de la comercialización. Votos son amores que no buenas razones. Y no van a discriminar entre el color de quien emite y el de la persona que paga, se llame PSC o CiU. Hay que cumplir. De ahí que sorprenda el sobrecoste que han estado dispuestos a asumir los promotores de la colocación, por encima de cualquier otra oferta de depósitos, y, como señalaba acertadamente Jordi Galí este fin de semana en La Vanguardia, el no haber preferido técnicamente un modelo de subasta competitiva que abaratara el coste.
La estructura de comisiones de absurda desde cualquier punto de vista, un gol por toda la escuadra que ni Leo Messi en sus momentos de mayor inspiración, oiga. Supone ignorar por completo el funcionamiento de la banca y plegarse por completo a sus requerimientos en un humillante gesto de capitulación. Primero, bancos y cajas necesitan producto (ganan con la operación); segundo, la red se va a limitar a captar nuevos recursos procedentes de las firmas que no participan en la emisión o a movilizar flujos internos hacia mayores retornos (ganan con la operación); tercero, prefiere obviamente que el retorno al cliente se lo pague un tercero antes que hacerlo de su bolsillo, con el consiguiente efecto negativo sobre su margen de intereses (gana con la operación); cuarto, el depósito es coste, el bono es beneficio (gana con la operación); quinto, su ROA o retorno sobre los activos, por situarnos en terminología de banca privada, difícilmente supera el 1,5%.
Vender dificultades con todo lo anterior es desfachatez de quien lo hace e idiocia de quien lo acepta. El 3% ofrecido para el importe inicial suena a lo que suena, reminiscencia de coimas administrativas oportunamente publicitadas y ayudita para unas instituciones locales que, inicialmente, iban a ser las exclusivas aseguradoras. El hecho de que sobre los últimos 500 millones la comisión se haya reducido al 0,75% pone de manifiesto la estulticia del diseño original. Al final, 142,5 millones irán a parar a los ahorradores y 72,65 a los colocadores, con un riesgo absolutamente asimétrico en perjuicio de los primeros. Economía real y economía financiera, ya saben. La TAE se dispara del 4,75% al 7,17% para 3.000 quilos, gastos asociados de publicidad aparte. Muy cerquita del coste del FROB del 7,75%. El pueblo al poder.
Como recordaba el propio Galí, en el artículo citado cuyo enlace me ha sido imposible encontrar (actualizado a las 13:15. Aquí está el enlace, gentileza de un lector), la sobre suscripción de la oferta no es indicativo alguno de éxito sino manifestación turgente de unos excesos innecesarios: de rentabilidad, de motivación al colocador, de presión al demandante con posibles prorrateos para que infle los importes. Mal diseño de cantidad, precio y canal. ¿Qué más se puede pedir?
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